But that 51.7% for the rest of the top 34 is skewed.  Warren Buffett’s famous Berkshire Hathaway, which is the largest non-technology stock in the SPX, reported a gargantuan $18.5b profit in Q3 soaring 356% YoY!  But nearly 4/5ths of that resulted from investment gains which aren’t normal earnings.  Ex-BRK, the rest of the top 34 outside of those half-dozen mega techs had average profits growth of 39.0% YoY in Q3.


しかし上位34銘柄の残り51.7%も歪んだものだ。Warran Buffettが経営するBerkshire Hahaway、これはSPXのなかで唯一の非テクノロジ会社だが、なんと$18.5BのQ3利益を報告している、YoYで356%にもなる!しかしその4/5は投資利益から生み出されたもので通常の利益ではない。BRKを除くと、上位34銘柄の内半ダースのメガテックを除くとQ3平均利益成長はYoYで39.0%だ。

 

That raises the mega techs’ outperformance to 1.7x, which remains way short of their 3.1x sales growth.  They only grew profits 64.5% on 26.0% sales growth, while the rest of the top 34 saw profits rise 51.7% on mere 8.3% revenue upside!  That makes it look like the mega techs are getting less efficient.  Perhaps hubris has set in with their sky-high stock prices and universal popularity, leading to excessive expenses.


これを考慮するとメガテックの優位性は1.7xだ、売上優位性3.1xからするととても足りない。26.0%の売上増加で利益増は64.5%にすぎない、一方で他の34銘柄は単に8.3%の売上増で51.7%の利益増をはじき出している!ということはメガテック株は効率が悪いように見える。たぶんこの天をつく株高と人気でおごりが生まれている、行き過ぎを生み出している。

 

But the serious downside risks to mega techs and thus the entire stock markets come from their bubble valuations.  Over the past century and a quarter or so, fair value for the US stock markets has averaged about 14x earnings.  That is reasonable and makes sense, as it implies a 7.1% long-term rate of return before dividends.  Dangerous bubble territory begins at 28x, when stocks are twice as expensive as normal.


しかしメガテック銘柄には深刻な下落リスクが有るそしてそれは株式市場全体にバブル域のバリュエーションを生み出している。過去125年を見て、米国株式市場のフェアバリューは平均してPER約14xだ。これには合理性がある、この数値は配当前の長期リターンとして7.1%に相当する。危険なバブル域は28xから始まる、株式が通常の倍を超えた頃だ。

 

As Q3’18 ended just off all-time-record SPX highs, those 6 mega tech stocks averaged scary TTM P/Es of 80.2x!  In other words, investors buying their stocks then would expect to wait fully 80 years before they earned back that price paid assuming no earnings growth.  That’s ludicrously expensive, wildly unjustified fundamentally.  Even after years of massive sales and profits growth, tech earnings remain way too small.


2018Q3末においてSPXは過去最高日かかった、これらの6メガテック銘柄の平均TTM PERはなんと80.2xもあった!言い換えると、収益成長が無いとすると投資家は株価回収に80年を要する価格を払っている。これはとんでもなく高価だ、ファンダメンタルズからは全く正当化されるものではない。たとえ何年もの売上収益成長があったとしても、テック銘柄の収益はまだとても小さなものだ。

 

They still haven’t caught up with the blistering stock-price appreciation driven by investors concentrating their buying in this handful of beloved stocks.  Ominously that’s the whole purpose of bear markets, to force stock prices to trade sideways to lower for long enough for profits to catch up with bull-market stock-price gains.  At 80x earnings almost tripling that bubble threshold, mega techs are an accident waiting to happen.


投資家が数少ない銘柄を極端に好むために収益はまだ追いついていない。不吉なことにこれこそベア相場の目的だ、株価が横ばいもしくは下落することで利益がぶる相場の株価上昇に追いつくわけだ。80xの収益はバブルしきい値を3倍も超えている、メガテック銘柄は事故が起きるのを待っている。

 

But this latest dire tech bubble isn’t unique.  The rest of the SPX’s top 34 big US stocks averaged TTM P/Es of 41.8x as of the end of Q3!  That’s also deep into bubble territory, valuations signaling bulls are highly likely to roll over into new bears to gradually normalize the extreme pricing anomalies.  While it’s true that higher-growth companies should command stock-price premiums, these valuations are far too rich.


しかしこの切迫したテックバブルは特別なものではない。その他のSPX上位34銘柄の平均TTM PERはQ3終了時で41.8xもある!これもまた大きくバブル域に踏み込んでいる、バリュエーションを見ればブル相場は転落し新たなベア相場で徐々に極端に異常な株価を調整しそうだ。たしかに急成長する企業の株価にプレミアムが付くものだが、このバリュエーションはそれを遥かに超えている。

 

I’ve been warning about the risks of the increasing capital concentrations in the mega techs pushing the markets higher for some time.  My last essay on big US stocks’ Q2’18 fundamentals published in mid-August discussed this extensively.  I used real-world examples of what happened to their stock prices after great Q2 results to show how vulnerable they were.  While no one believed it then, October changed everything.


投資資金のメガテックへの集中がリスクを増やしていることを私は警告してきた。最新の記事は8月半ばに詳しく議論した「米国大型銘柄2018Q2ファンダメンタルズ」だ。Q2決算後の株高で如何に脆弱であるかを現実的な例で示した。当時はだれも信じなかったが、10月にすべてが変わった。

 

Between the last euphoric S&P 500 record high on September 20th and the latest oversold bottom on October 29th, the SPX plunged 9.9%!  That was a big and sharp pullback, just shy of the 10%+ needed to qualify as a correction.  As feared, it was capital flight from the market-darling mega techs that led the SPX down.  I explained what caused the daily action play-by-play last month in our new monthly newsletter.


9月20日のS&P500新高値から10月29日の売られすぎまでで9.9%下落した!これは大きな急落だった、もうすこしで10%超の調整級だった。恐怖心から市場に好まれたメガテックから資金が逃げ出しSPXは下落した。先月の値動きの原因を最新の月報で逐一解説した。

 

With their enormous sales and profits growth, many fund managers and analysts had believed the mega techs would provide safe harbors in any market storm.  But their extreme bubble valuations were so high that didn’t work during that recent 5-week stock-market plunge.  AAPL, AMZN, MSFT, GOOGL, FB, and NFLX led the way lower, falling by 3.5%, 20.9%, 5.8%, 13.2%, 14.4%, and 22.0% during that exact span.


巨額の売上と利益で、多くのファンドマネジャーやアナリストはメガテック銘柄は市場の混乱時にも安全地帯になると信じた。しかしそれらの極端なバブルバリュエーションはここまで高くなるとこの5週の株価下落では機能しなかった。AAPL,AMZN,MSFT、GOOGL,FBそしてNFLXが下落を先導し、この期間に3.5%, 20.9%, 5.8%, 13.2%, 14.4%, and 22.0%下落した。

 

That averages out to 13.3% mega-tech losses, or 1.3x the SPX’s.  But that really understates the carnage in these market-darling stocks, as they started sliding earlier and eventually dragged down the markets as a whole.  On that late-October day the SPX bottomed 9.9% under its record high, these elite stocks had plunged 8.5%, 24.5%, 7.5%, 19.5%, 34.7%, and 32.0% from their own 52-week highs.  That averages 21.1%!


平均するとメガテックの下落は13.3%になる、SPXの1.3xだ。しかしこれはこれらの人気銘柄の酷さを過小評価している、下落のきっかけをつくりその後相場全体を引き下げた。10月松時点でSPXは高値から9.9%の下落だったが、これらの優良銘柄は52週高値から、8.5%, 24.5%, 7.5%, 19.5%, 34.7%, and 32.0%下落している。平均すると21.1%にもなる!

 

So despite their far-superior sales and profits growth, and their beloved and universally-owned status, the mega techs effectively outpaced the SPX’s selloff to date by over 2.1x!  Make no mistake here, the higher any stock’s price relative to its underlying earnings the more downside it faces during any material stock-market selling.  Valuations trump all, with high-flying momentum stocks getting hammered the worst in bears.


というわけで、それらの企業の素晴らしい売上や利益成長にもかかわらず、また市場でこれだけ好まれたにもかかわらず、メガテック銘柄は実行的にSPXの下落を上回っており、2.1x以上にもなる!ここで誤解してはいけない、どのような株価であろうともその背景にある収益に対して株価が高くなると、相場下落時には大きな下落に直面する。バリュエーションはすべてに上回るものだ、ベア相場においては絶好調のモメンタム銘柄が叩きのめされる。

 

And despite October’s sharp pullback, not much valuation progress was made.  At the end of September these top 34 SPX stocks had average TTM P/Es of 49.0x, exceedingly high.  Then the SPX plunged 6.9% in October, making for its worst month since February 2009 after the first full-blown US stock panic in a century.  But at the end of last month after that plunge, the top 34 SPX stocks still averaged a 42.2x P/E.


そして10月の急落にもかかわらず、バリュエーションはそれほど変わっていない。9月末時点でこれらSPX上位34銘柄の平均TTM PERは49.0xだった、とても高い。10月にSPXが6.9%下落し、2009年2月依頼で最悪の月となった。しかしこの下落を経験した後の先月末時点で、SPX上位34銘柄の平均PERは42.2xだった。

 

That only moderated 13.9% last month, remaining in dangerous extreme bubble territory far above that 14x long-term average.  And unlike late September’s number, late October’s included most of these big blowout Q3’18 earnings from these top US companies!  Bear markets inevitably follow bull markets, and ultimately drive stocks sideways to lower until earnings grow enough to force market P/Es down to 7x to 10x.


先月の改善は13.9%にすぎず、危険なバブル域に留まったままだ、長期平均の14xよりも遥かに大きい。そして9月の数値と異なり、10月遅くの値には大きな2018Q3収益を考慮したものだ!ブル相場の後には必ずベア相場が訪れる、そしてPERが7xから10x程度になるまで収益の増加を待って株価は横ばいか下落をするものだ。

 

So October’s sharp pullback was likely the opening salvo in a long-overdue major bear market.  Although these extreme late-bull valuations will be its primary driver, several other factors will add to the downside pressure in coming months.  That debt-fueled spending binge fueled by stock-market euphoria will wane.  Major stock-market selloffs quickly gut ebullient psychology, leading to consumers and businesses pulling in horns.


というわけで10月の急落は長らく満を持したベア相場の開始フィナーレのようなものだった。これらのブル相場後半の極端なバリュエーションが主要因ではあるが、他のいくつかの要因が加わり今後数ヶ月下落圧力が大きくなるだろう。借金による消費熱狂が引き起こした株高euphoriaも納まるだろう。大きな株式市場急落が熱狂心理に水を差す、消費者も法人も角を納める。

 

That means much-slower revenue and earnings growth ahead for the big US stocks.  At some point their profits will even start shrinking, which will push valuations higher again.  The more stock markets fall, the worse collective sentiment gets.  The more worried people feel, the less they spend.  Thus big US stocks’ fundamentals deteriorate, exacerbating fears and fueling more selling.  This is a classic bear-market vicious circle.


米国大型株においても売上や利益成長が今後鈍化する。どこかの時点でそれらの収益も後退を始めるだろう、これはバリュエーションを更に高めるだろう。株式市場が下落するほどに、心理は悪化する。人々はより心配して消費を抑える。こうして大手米国株式のファンダメンタルズは劣化する、恐怖を引き起こしさらなる売りをさそう。これが伝統的なベア相場の負のサイクルだ。

 

And Wall Street analysts don’t care about absolute sales and profits as much as growth.  And that is on the verge of plummeting on a year-over-year basis.  Republicans’ massive corporate tax cuts went live at the dawn of 2018.  Thus the quarterly comparisons in Q1, Q2, Q3, and maybe Q4 this year will look amazing.  Profits soared largely because the US corporate tax rate was drastically slashed from 35% to 21%.


Wall Streetのアナリストは売上や利益の絶対値を気にしない、成長のみだ。そしていまやYoYベースで下落の縁にある。共和党の巨額法人減税が有効なのは2018までだ。しかるに四半期比較でいうとQ1,Q2,Q3そしてQ4モス払いし鋳物だろう。利益急増は主に米国大幅減税によるもので税率が35%から21%に減った。

 

But these 4 quarters of 2018 are the only ones comparing post-tax-cut profits with pre-tax-cut ones!  So once Q1’19 and future quarters roll around, the comparables get far harder since the tax cuts are already in place.  So no matter what else happens, earnings growth is going to collapse in 2019 and beyond after this year’s one-time corporate-tax-cut boost passes.  This year’s extreme growth is a unique anomaly.


しかしこの2018年4四半期が法人減税前後を比べられる四半期となる!というわけで2019Q1以降は、すでに減税後の決算を比べることになる。というわけで、どう転んでも、収益成長は2019以降は見られなくなる、法人減税効果は今年だけのものだ。今年の極端な成長は得意なアノマリだ。

 

Finally the Fed’s quantitative-tightening campaign to start unwinding its $3.6t of QE money creation over 6.7 years just hit full speed in Q4’18.  QT is going to erase $50b per month of QE-conjured capital going forward!  Merely to unwind half of that epic QE, this terminal-velocity QT will have to run for 30 months.  That is an unprecedented and staggering headwind for stock markets and probably the entire US economy.


6.7年をかけたFEDの$3.6TにもおよぶQEの巻き返しQTが2018Q4には全速力となった。QTは毎月$50Bの資金を今後市場から引き去る!単に巨額QEを半分巻き戻すだけでも、この最終準高速では30ヶ月を要する。株式市場にとっては前代未聞の驚くべき向かい風であり米国経済全体に影響を与えるだろう。

 

So while the big US stocks’ Q3’18 fundamentals were indeed spectacular, this is likely as good as things will get in this very-late-stage bull.  While Q4’18’s results will also benefit from the corporate tax cuts, the Q4’17 ones were distorted by lots of big charges and gains being flushed through income statements as companies prepared for the new tax regime.  So Q4 is unlikely to enjoy the incredible growth seen in Q3.


というわけで、大手米国株の2018Q3ファンダメンタルズはたしかに素晴らしかったが、これはブル相場の最終局面によく見られるものだ。2018Q4決算にも減税の恩恵があったが、2017Q4も大きく歪められていた、新たな法人減税の恩恵を受けるために利益を大きく修正していた。そのためQ4決算にはQ3ほどの素晴らしい成長は起きないだろう。

 

After this epic QE-fueled largely-artificial monster stock bull, the inevitable bear to come is very likely to prove much bigger and meaner than normal.  If the Fed’s QT doesn’t spawn it, cycle peak earnings will.  The past year’s extreme growth rates in sales and profits at the largest US companies from already-high base levels aren’t sustainable mathematically.  Traders will freak out when they see growth slow or even reverse.


この巨大なQE要因の人工的化物のようなブル相場のあとで、ベア相場は必死であり、いつもよりも大きく深刻なものになるだろう。もしFED QTが引き起こされないなら、収益ピークとなるだろう。これまでもすでに十分に高いレベルにあった米国大企業の売上や利益成長はここ数年極端なものであり、これが持続できるわけがない。成長鈍化や縮小を目の当たりにするとトレーダーは逃げ出すだろう。

 

Investors really need to lighten up on their stock-heavy portfolios, or put stop losses in place, to protect themselves from the coming central-bank-tightening-triggered valuation mean reversion in the form of a major new stock bear.  Cash is king in bear markets, as its buying power grows.  Investors who hold cash during a 50% bear market can double their stock holdings at the bottom by buying back their stocks at half-price!


投資家は本当に現在の株式過剰なポートフォリオを見直し、ストップロスを設定すべきだ、今後の中央銀行引き締めによるバリュエーション平均回帰下落に備えて自らの資金を守るために。ベア相場ではcash is kingだ、購買力が増える。ベア相場で現金を持っていると株価半減時には倍の株を買うことができる!

 

SPY put options can also be used to hedge downside risks, as October proved.  We had recommended a couple SPY puts trades in our newsletters, deployed in August when stock-market euphoria remained extreme.  We exited them in late October after the SPX got oversold for hefty 124% and 108% realized gains!  SPY puts soar during major stock selloffs, and can be added after sharp rallies out of oversold levels.


SPYプットオプションも下落リスクへのヘッジとなる、それは10月に証明された。私どもはニュースレターの中でSPYプットを推奨してきた、8月の株式市場euphoriaがまだ極端なときにだ。10月遅くにはSPXが売られすぎ124%と108%の確定利益となったときには私どもも興奮した!株式が大きく下落する時SPYプットは急増する、そして売られ過ぎ後の急騰後に加えることができる。

 

Gold and the stocks of its miners are even better than cash and SPY puts during stock bears.  Gold is a rare asset that tends to move counter to stock markets, which leads to soaring investment demand to prudently diversify stock-heavy portfolios when stock markets fall.  Gold surged 30% higher in essentially the first half of 2016 in a new bull run initially sparked by a pair of major corrections in the SPX, a great upleg.


ベア相場時には、ゴールドや金鉱株は現金やSPYプットよりももっと優れている。ゴールドは株式とは反対に動くとても稀なアセットであり、株式下落時には株式過剰ポートフォリオを規律をもって分散するために投資需要が急増する。2016年前半にはゴールドは30%も上昇し新たなブル相場を生み出した、SPXの大きな調整が2つあったためだ、素晴らしい上昇だった。

 

Imagine how gold will thrive in the long-overdue next bear market in stocks, when pretty much everything else is burning.  It’s the only radically-unloved and wildly-undervalued asset class left today.  And the gold miners’ stocks leverage gold’s gains.  They skyrocketed 182% higher in that first half of 2016 when gold was bid up by American stock investors’ flight capital.  Gold stocks are the last cheap sector in these markets!


長らく満を持した株式市場の次のベア相場でゴールドがどれほど成長するか想像してほしい、他のセクターがちょっと燃え上がるだけでだ。このセクターは唯一の極端に嫌われ極端に過小評価されたセクターだ。そして金鉱株はゴールド上昇をレバレッジする。しかるに2016年前半で182%もロケット上昇した、米国株式投資家が資金を持ち出しゴールドを買い上げた時だ。金鉱株は現在の市場で残された最後の安値セクターだ!

 

Absolutely essential in bear markets is cultivating excellent contrarian intelligence sources.  That’s our specialty at Zeal.  After decades studying the markets and trading, we really walk the contrarian walk.  We buy low when few others will, so we can later sell high when few others can.  While Wall Street will deny the coming stock-market bear all the way down, we will help you both understand it and prosper during it.


ベア相場で大切なことは優れたコントラリアン情報源を持つことだ。これこそZealが特化している。何十年もの研究とトレードで、私どもは本当にコントラリアンとしての道を歩んできた。私どもは他人が買えない安値で買い、後に皆ができないときに高値で売る。Wall Streetは今起きているベア相場をなんとしても否定するだろうが、みなさんがこれを理解し対処できるように手助けする。

 

We’ve long published acclaimed weekly and monthly newsletters for speculators and investors.  They draw on my vast experience, knowledge, wisdom, and ongoing research to explain what’s going on in the markets, why, and how to trade them with specific stocks.  As of Q3, we’ve recommended and realized 1045 newsletter stock trades since 2001.  Their average annualized realized gains including all losers is +17.7%!  That’s double the long-term stock-market average.  Subscribe today for just $12 an issue!


私どもは長年週報・月報を発行してきた、投資家投機筋向けだ。ここには私の比類なき経験、知識、知恵そして継続する調査が盛り込まれている、今市場で何が起きているかどうしてどのように個別銘柄を扱うかを。Q3時点において、私どもは2001年以来1045の推奨を行ってきた。それらの平均年率上昇はなんと17.7%にもなる!これは株式市場の長期平均の倍になるものだ。今日購読すれば一部あたり$12に過ぎない。

 

The bottom line is the big US stocks dominating the S&P 500 just reported blowout Q3 results.  Sales and profits both soared dramatically, boosted by stock-euphoria-driven spending and those big corporate tax cuts.  Yet despite surging earnings, valuations still remained deep into dangerous bubble territory since stock prices were so darned high.  Downside risks abound as October’s sharp selloff menacingly proved.


要約するとS&P500を支配する米国大型株がちょうど素晴らしいQ3決算を開示した。売上利益ともに劇的上昇となった、株式euphoriaによる消費増と大幅法人減税のためだ。しかし収益急増にもかかわらず、バリュエーションはまだ危険なバブル域に留まったままだ、というのも株価はまだとても高い。10月の急落が示すように下落リスクはまだ大きい。

 

Too much capital is concentrated in the market-darling mega techs, which led the way down.  And all that selling has still barely dented the extreme valuations rampant in these lofty stock markets.  So a new bear remains highly probable.  Corporate fundamentals are set to deteriorate rapidly as spending fades, the one-off tax-cut boost rolls past, and the Fed’s QT destroys colossal amounts of capital.  Protect your wealth!


巨額の資金がメガテック銘柄に集中しており、これが下落を引き起こす。そしてこれまでの下落でもまだこのそびえ立つ株高ではまだこの極端なバリュエーションはほとんど改善されていない。消費が薄れると企業ファンダメンタルズは劣化する、法人減税追い風は一時的なものですでに過ぎ去った、そしてFEDのQTは巨額資金を市場から取り去っている。自らの資産を守ることだ!

 

Adam Hamilton, CPA     November 9, 2018     Subscribe