The Risk To The "Bull" Thesis

Following the election, the markets began pricing in a strongly recovering economic environment driven by a wave of legislative policies. While the market has indeed advanced, the economic and fundamental realities HAVE NOT changed since the election. As noted on Friday:


選挙後をみると、多数の法案成立で経済回復が起きると市場は価格を織り込んできた。市場が先行しているが、経済とファンダメンタルズの実態は選挙後なにも変わっていない。金曜に書いたことだが:

Economic data is not buying it either. Headline after headline, as of late, has continued to disappoint from new and existing home sales to autos, inventories, and employment. This also puts the Fed at risk of further rate hikes this year.


「経済データを見る限り買いとは言えない。次々とトップニュースが出てくるが、あとになるほど失望させられるものだ、新規・中古の住宅や車、在庫、そして雇用。これらをみるとFEDの今年これ以上の金利引上にはリスクを伴う。

 

‘It appears traders are losing faith in the rest of the year as the odds of a hike occurring in December is now above that of September (as both drop to around 25%). As economic data has crashed since The Fed hiked rates in March, so the markets expectations has dropped to just 1.44 rate-hikes this year (one in June guaranteed), well below The Fed’s guidance of 2 more rate-hikes minimum.’”


「トレーダは今年の残りに信頼を置けなくなってきていることが明らかになってきた、金利引き上げ可能性では9月よりも12月の方が大きい(どちらも25%近くに下落している)。3月のFED金利引き上げ以来経済データはどれも酷いもので、市場の今年の金利引き上げ予想はわずか1.44回に下落してしまった(6月の一回は確実と思われる)、FED予想の最低でも今後2回以上を下回る。」」

 

Another huge risk going forward, as well, is the risk to further stock buybacks to support higher EPS as the lack of legislative reforms to boost the bottom line fade. As noted by Goldman just after the election:


さらに別の大きなリスクが見えている、それはさらなる自社株買いに関するものだ、これがEPSをたかく見せかけていた、税制立法改革の遅れでこれがリスクとなっている。選挙直後にGoldmanが書いた記事だ:

“We expect tax reform legislation under the Trump administration will encourage firms to repatriate $200 billion of overseas cash next year. A significant portion of returning funds will be directed to buybacks based on the pattern of the tax holiday in 2004.” – Goldman Sachs


「トランプ政権での減税案により、来年、企業が海外資産$200Bを国内回帰するだろうと期待している。この資産の内のかなりの部分は直接自社株買いに費やされるだろう、2004年と同様だ。」ーーGoldman Sachs

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But it is not just the repatriation but lower tax rates that will miraculously boost bottom line earnings, but as noted from Deutsche Bank tax cuts are the key.


資金の国内回帰だけでなく税率低減が奇跡的に決算収益を上げると見られていたが、ドイツ銀行によると減税が鍵となる。

Every 5pt cut in the US corporate tax rate from 35% boosts S&P EPS by $5. Assuming that the US adopts a new corporate tax rate between 20-30%, we expect S&P EPS of $130-140 in 2017 and $140-150 in 2018. We raise our 2017E S&P EPS to $130.”


「現在の税率35%から5ポイントカットされるごとにS&P500のEPSは$5増えることに成る。米国政府が企業税率を20−30%にするとS&P500のEPSは2017年に$130−140へ、また2018年には$140−150となる。我々は2017年末のS&P EPS見込みを$130へと上昇修正した。」

Maybe not so fast. Here is the problem.


たぶんこんなに早くことは進まないだろう。問題はここにある。


While you may boost bottom line earnings from tax cuts, the top line revenue cuts caused by higher interest rates, inflationary pressures, and a stronger dollar (as expected would be the result of tax reform) will exceed the benefits companies receive at the bottom line.


減税で決算収益が増えると見られているが、金利引き上げ、インフレ圧力そして強いドル(減税の結果こうなるだろう)で総売上は減ることになる、利益の改善よりもこちらの効果の方が上回るだろう。


I am not discounting the rush by companies to buy back shares at the greatest clip in the last 20-years to offset the impact to earnings by the reduction in revenues. However, none of the actions above go to solving the two things currently plaguing the economy – real jobs and real wages.


私は企業が自社株買いに殺到する状況を疑っては居ない、この20年というもの売上減を補って利益を確保する最大の手段だったわけで。しかしながら、これらの行為は現在の経済に蔓延する2つの問題を解決していないーー本当の雇用と本当の給与だ。


Economic realities and wishful fantasies eventually reconnect and generally in the worst possible way.


経済の現実とあるべき姿の間で葛藤がおき、やがて最悪の事態を生み出すだろう。