長期的視点、ファンダメンタルズ、過剰な買われ過ぎの反動の下落、売られ過ぎの反動による上昇、株式投資家の規律有る分散とFEDによる極端な株価浮揚政策とZealの解説記事は的を得ているのですが、唯一短期的な見通し、ひと月後程度に関してはあまり褒められたものではありません。この原因はZealが過去の市場動向を良く知っているために季節性に囚われすぎていることに有るのではないかと思います。このブログの読者もたぶんそうなんですが、買われ過ぎのときに少しずつ売るとか売られ過ぎのときに少しずつ買うのは心理的に容易ではありません。そのために雇用統計を見てからとかFEDの発言を聞いてから判断しよう、反転を確認してから、というふうに判断を先延ばしにするのです。でも雇用統計やFEDの発言はきっかけであり、内在する買われすぎ、売られすぎが本質的です。もっと大きな例でいうと、リーマンショックは原因ではなく単なるきっかけです。2008年における本質的なことは過剰緩和政策によりいろんな資産がどれも過剰評価されていたことです。Howard Marks が言うように投資で一番大切なのは感情のコントロールで、これを回避する一つの方法が運用資金を小さく分散して事前にGTC設定することです。これは売りも買いも同様です。

一方、季節性というのはあまりにも理解し易いものです。これを見ると、ああそうか、じゃ少し先取りしてトレードしようかとなります。これは大手のファンドマネージャもたぶん同様です。週末投資家でもYahoo finance などでは無料ですぐに過去の株価チャートを手に入れることができ、簡単に季節性を分析することができます。これがたぶん今年の季節性が過去のブル相場と異なる原因はこれではないかと思います。季節性もその裏にあるのは買われすぎ、売られすぎがですからね。


Why Has Gold Stalled?

Adam Hamilton     September 16, 2016     2990 Words

 

Gold’s young bull market has totally stalled out in the past couple months.  This major loss of momentum following gold’s powerful surges in 2016’s first half is really souring sentiment and vexing traders.  They are trying to figure out if gold’s recent consolidation drift is the dawn of a new bearish trend or a healthy pause within an ongoing bull.  The likely answer comes from understanding what’s causing gold’s high consolidation.


まだ始まったばかりのゴールドブル相場はこの二月ほど膠着状態となった。2016年前半の急騰後、モメンタムをなくしてしまい、センチメント悪化でトレーダーをイライラさせている。最近の値固めがもしかすると新たなベアトレンドの予兆かそれともブル相場の中の健全な一時停止かを見極めようとしている。ゴールドの値固めの原因を理解すればその答えは自ずと明らかになる。

 

Back in mid-December right after the Fed’s first rate hike in 9.5 years, gold slumped to a miserable new 6.1-year secular low.  That was driven by heavy gold-futures selling from speculators, who were utterly convinced higher rates are gold’s mortal nemesis.  But with bearishness so extraordinary and investors’ gold allocations so low, a mighty mean reversion higher for gold was very likely in 2016 as I wrote in late December.


FEDが9.5年ぶりの金利引き上げを行った直後の12月半ばを思い起こしてほしい、ゴールドは6.1年ぶりの安値を迎えた。この原因は投機筋の過剰なゴールド先物売りだった、彼らは金利引き上げがゴールドにとっての死刑宣告と信じていた。しかし極端なベア心理で投資家のゴールド保有率は極端に低かった、私が12月遅くに書いた記事のとおり力強い平均回帰によるゴールド反転上昇を予感させた。

 

Indeed that soon came to pass.  As the grossly-distorted stock markets artificially levitated by the Fed’s extreme easings rolled over in January, investors started remembering the wisdom of diversifying some of their portfolios into gold.  As a unique asset tending to move counter to stock markets, gold remains the leading diversifier to mitigate downside risks in stock-heavy portfolios.  Gold was finally off to the races.


たしかにそれはすぐ訪れた。FEDの異次元緩和で極端に歪められた株式市場の変換が1月に起き、投資家はポートフォリオを分散して一定のゴールドを持つことを思い出した。株式市場とは逆の動きをする特異的な性質を持つために、株式過剰のポートフォリオの下落リスクを和らげるためにゴールドが一番に考えられる。ゴールドはとうとうラリーを初めた。

 

By early March gold formally entered bull-market territory for the first time since mid-2011, surging 20%+ off its deep secular lows.  Gold’s enormous 16.1% gain in Q1’16 made for its best quarter in 30 years, since Q3’86!  Such a blistering pace of ascent wasn’t sustainable, and gold started faltering in Q2’16.  But heavy investment buying was soon rekindled, starting with a colossal US-monthly-jobs miss in early June.


3月初めになるとゴールドは公式にブル相場領域となった、これは2011年半ば以来のことだ、長期的底値から20%超の上昇となった。ゴールドは2016Q1になんと16.1%も上昇し、ここ30年で最良の四半期だった、1986Q3以来の出来事だ!こういう極端な急上昇は持続可能なものではない、そしてゴールドは2016Q2に不安定になり始めた。しかし多額の投資買いが蘇った、きっかけは7月初めの雇用統計の失望だった。

 

Then in late June, gold rocketed higher again after the surprise success of the British people voting to overthrow the tyranny of those unelected, unaccountable EU bureaucrats.  But gold’s newfound post-Brexit strength was short-lived, as it topped at $1365 in early July.  In just 6.7 months, gold had blasted an astounding 29.9% higher!  So a breather was certainly overdue, especially inside gold’s summer doldrums.


そして7月遅くには、ゴールドは予想外のBrexit投票結果で再びロケット上昇した。しかしBrexit後のゴールド上昇は短命だった、7月初めの$1365が天井だった。わずか6.7か月でゴールドはなんと29.9%も上昇した!というわけで一息つくのも十分で、ゴールドのsummer doldrumsももう十分だ。

 

Summer has always been the weakest time of the year seasonally for gold, as it’s devoid of the outsized demand spikes driven by income-cycle and cultural factors that gold enjoys much of the rest of the year.  And indeed between that early-July peak and the end of August, gold pulled back 4.1% to $1308.  This metal has been drifting in the mid-to-low $1300s for over 9 weeks now, breeding mounting bearishness.


毎年のことだが夏は季節的にゴールドが弱くなる、他の時期に比べて文化的、収入時期からくる需要に書ける時期なのだ。そしてたしかに7月初めのピークから8月末の底までで、g−ルドは4.1%後退して$1308となった。ゴールドは9週をかけて$1300代の半ばから安値まで下落した、結果として弱気心理が高まった。

 

Until last Friday, this summer’s unbelievable stock-market levitation to new record highs offered some cover for gold’s lethargy.  As recent years proved in spades, gold investment demand wanes when the stock markets apparently do nothing but rise indefinitely thanks to endless central-bank easing.  Why diversify into gold if stocks seemingly never sell off materially?  But that levitation finally started to fracture.


先週金曜までで、今年の夏は株式市場が信じられないほどに高騰し新高値を付けたことでゴールドが忘れ去られた。ここ数年の市場を見て確実なことは、終わることのない中央銀行の緩和策によって株式市場が浮揚させられることによりゴールド需要が弱まることだ。もし株式需要が決して下落することがなければどうしてゴールドに分散する必要などあろうか?しかし等々この浮揚作も揺らぎ始めた。

 

A week ago the flagship S&P 500 plummeted in a massive 2.5% single-day loss!  That was a stunning wake-up call to the legions of hyper-complacent stock bulls.  Yet there was no accompanying surge in gold investment demand for prudent portfolio diversification.  The world’s dominant leading gold ETF, the American GLD SPDR Gold Shares, actually suffered a major 1.1% draw that day stock markets rolled over!


一週間前のことだがS&P500が一日で2.5%下落した!これはまさにあまりに株式ブル相場に安心仕切った市場への警告となった。しかし規律有るポートフォリオ分散によるゴールド需要増による高騰には至らなかった。世界でもっとも著名なゴールドETFであるGLDはこの株式下落の日に1.1%の引出となった!

 

So what the heck is going on with gold here?  If not even the biggest stock-market down day by far since that late-June Friday when the Brexit-vote results became known could spark some life in gold, what will?  The longer gold remains stalled, the more investors’ and speculators’ concerns mount about the health of its young bull.  Understanding what’s been holding gold back is critical to gaming its next major move.


ということで一体ゴールドに何が起こっているのだろう?7月末のBrexit投票結果のあったときの下落以上の株式下落でもゴールドは高騰しなかった、一体どうなっているのだろう?ゴールドの停滞が長いほど、投資家、投機筋は始まったばかりのブル相場の健全性に疑いを持つ。もう一度ゴールドを持ち直すには次の大きな動きがどうなるかの判断に迷うというわけだ。

 

Gold’s young bull has stalled due to an interplay between investors’ gold demand, speculators’ gold-futures trading, this summer’s lofty US stock markets, and typical weak mid-year seasonals.  Since this year’s powerful gold bull has been driven almost exclusively by investment buying, that’s the place to start.  This chart looks at GLD’s gold-bullion holdings overlaid on the gold price during the past couple years.


始まったばかりのゴールドブル相場は投資家のゴールド需要と投機筋の先物取り引きのバランス、米国株のそびえ立たんばかりの高値、そして毎年の年央の季節的弱さとあいまっている。今年の力強いゴールドブル相場は圧倒的投資需要に主導されたことに間違いはない、これが出発点だ。下のチャートはGLDの金塊保持高とゴールド価格をこの二年に渡って示している。

 

 

As gold slumped to last year’s major secular lows, its investment demand as evidenced by builds and draws in GLD’s physical gold bullion held in trust for its shareholders waned dramatically.  The very day that gold bottomed in mid-December immediately after the Fed’s first rate hike in nearly a decade, GLD’s holdings hit their lowest level in 7.3 years!  American stock investors had abandoned gold, leaving it for dead.


昨年ゴールドは大きな安値に沈んだが、GLDの金塊保持高にみる投資需要の減退がが劇的だったことがわかる。FED金利引き上げが行われた翌日の12月半ばにゴールドは底値を付け、GLDの保持高は7.3年ぶりの低量となった!米国の株式投資家はゴールドを投げ出し、死に体に追いやった。

 

But this dire trend soon reversed right out of the gates in early 2016.  Thanks to a sharp stock-market selloff, which would snowball to the biggest in 4.4 years for the benchmark S&P 500, investors finally started returning to gold.  They began aggressively adding gold exposure via GLD shares, which is the quickest, easiest, and cheapest way by far for mutual funds and hedge funds to buy gold.  GLD demand just skyrocketed.


しかしこの酷いトレンドは2016年初めにすぐに反転した。株式市場の急落のために、S&P500は雪だるま式に4.4年ぶりの大きな下落となった、投資家はとうとうゴールドに戻ってきた。彼らはGLD株式経由で積極的にゴールド保持高を増やした、これはとても速い動きだった、投資信託やヘッジファンドがゴールドを買うにはとても手軽な方法だからだ。GLDの需要はまさにロケット発射だった。

 

GLD is a tracking ETF, it’s designed to mirror the price of gold.  But GLD-share supply and demand is totally independent from gold’s own supply and demand.  Thus GLD-share prices always threaten to decouple from gold prices.  There’s only one way to neutralize this inherent conflict.  Excess GLD-share supply or demand has to be directly shunted into underlying physical gold bullion itself, to equalize any pressures.


GLDはゴールド価格を追従するETFだ。しかしGLDの需給はゴールド自身の需給とは全く異なるものだ。そのため、GLD株価はゴールド価格から乖離する可能性が常にある。この矛盾を解決する唯一の方がる。過剰なGLD株の供給や需要があったときにはこのETFの裏付けとなる保有ゴールドを売買して乖離圧力を解消する。

 

So when American stock investors buy GLD shares faster than gold itself is being bought, their prices will soon break away from gold’s to the upside.  GLD’s managers have to intervene to maintain tracking.  So they issue enough new GLD shares to supply and offset the excess demand, keeping GLD’s price in line with gold’s.  Then they immediately deploy the capital raised from these share sales by buying gold bars.


そのため、米国株式投資家がゴールド以上にGLDを買い進むと、GLD株価はゴールド以上に上昇する。GLD運営者は価格追従操作をせねばならない。そのために彼らは新たなGLD株を発行し供給を増やして過剰な需要を調整する、こうやってGLD価格をゴールド価格に追従させる。彼らはこうやって株式を売り出した資金で金塊を購入し保有資金を増やす。

 

GLD necessarily acts as a direct conduit between the vast pools of stock-market capital and the global physical gold market.  So daily builds in GLD’s holdings showing this ETF is buying gold bullion reveal stock-market capital flowing into gold.  Heading into February, differential GLD-share demand from big American stock investors, overwhelmingly funds, exploded higher as the stock markets kept tanking.


GLDの役割は株式市場と現物ゴールド市場の間の導水管のようなものだ。というわけで毎日のGLD保有高を見れば株式市場からゴールドへの資金移動が解る。2月になると、多くの米国株式資金が現物ゴールドへと流れた、株式市場の下落がこのファンドへと資金を導いた。

 

Take careful note of the timing.  In January, GLD’s holdings grew by 4.2% or 26.9 metric tons.  But in February they rocketed 16.1% higher in a gigantic 108.0t build!  This is a critical lesson for today.  Last Friday’s sharp S&P 500 selloff was merely the beginning of stock markets rolling over.  Selling pressure has to be sustained, becoming a trend, before stock investors’ complacency crumbles so they once again seek gold.


この出来事のタイミングに注目してほしい。1月にはGLD保持高増は4.2%の26.9トンだった。しかし2月には増加はロケット上昇し16.1%増え、なんと108.0トンが積み上げられた!これがとても大切な視点だ。先週金曜のS&P500の下落はまだまだ株式市場の転換の始まりに過ぎない。売り圧力が継続的でトレンドを形成しなければならない、こうなると株式投資家の安心感が減退し再びゴールドを求めるようになる。

 

So far in this latest stock-levitation rollover, we’ve only seen 2 major S&P 500 down days.  Last Friday’s 2.5% and this past Tuesday’s 1.5%.  While no doubt steep in light of recent months’ record-low volatility, that’s not enough selling to convince stock investors the prevailing trend has decayed to down.  We will probably need a couple weeks of selling before they get worried enough to start re-diversifying into gold again.


今までのところ、過剰浮揚された株式市場の転換に関し、S&P500はまだ2日の下落に過ぎない。先週金曜の2.5%下落と、火曜の1.5%下落だ。この数ヶ月のボラティリティの記録的低位を見ると疑いのないところだが、まだ株式投資家がトレンド変換を確信するには十分ではない。まだ数週間の売りを確認しないと株式投資家が再びゴールドへとポートフォリオ分散開始するには十分ではない。

 

Back in the first 10 trading days of January, the S&P 500 saw no fewer than 6 major down days!  They included daily drops of 1.5%, 1.3%, 2.4%, 1.1%, 2.5%, and 2.2%.  Gold investment demand didn’t pick up dramatically until stock investors were really getting spooked by an ongoing hammering.  The differential demand for GLD shares forcing holdings builds that drive up global gold prices didn’t come until after that.


1月の最初の10日間を思い起こしてほしい、S&P500が下落したのはわずか6日しかなかった!それらの毎日の下落は、1.5%、1.3%、2.4%、1.1%、2.5%そして2.2%だった。ゴールドの投資需要は株式投資家が劇的に打ちのめされるまで生じなかった。GLD株式への需要が増えゴールド価格が上昇するにはその時を待たねばならない。

 

So a couple days of material stock-market selling so far in September probably hasn’t been enough yet to shift stock-investor psychology away from this summer’s hyper-complacency.  If the stock markets keep grinding lower on balance as they certainly ought to after such an extreme Fed-conjured levitation to new record highs, gold will inevitably catch another major investment bid sooner or later here.  Be patient.


9月に起きたわずか2日の株式下落では、株式投資家の心理が夏の超安心感から変わるには十分ではない。FEDの極端な介入で浮揚した株価は新高値をつけこれの反転は必至であるが、株式市場が下落を続ければやがてゴールドは大きな投資買いが必至となる。もうしばらくの我慢だ。

 

And the importance of GLD-share buying by American funds for this gold bull cannot be overstated, it is staggering.  In Q1’16, gold surged 16.1% higher on a 27.5% or 176.9t build in GLD’s holdings.  The best research available on gold’s actual underlying physical supply and demand comes from the venerable World Gold Council, in its indispensable Gold Demand Trends reports that are published once a quarter.


そして米国の投資信託におけるGLD株買いの重要性は強調しすぎることはない、これは圧倒的なものだ。2016Q1において、ゴールドは16.1%上昇したが、GLDの保持高は27.5%、176.9トン増えた。現物の需給関係に関してはWorld Gold Councilの報告がもっとも詳しい、この重要なGold Demand Trends報告書は四半期に一度報告される。

 

Back in May the WGC released its Q1’16 GDT.  It reported that global gold demand climbed 20.5% year-over-year, or a 219.4t gain.  Incredibly, that first-quarter 176.9t build in GLD’s holdings alone accounted for a staggering 80.6% of the total worldwide growth in gold demand!  That compares to traditional bar-and-coin demand only rising a trivial 1.7t YoY.  GLD gold-bullion buying was the whole story of Q1’16.


この5月のことだが、WGCは2016Q1のGDTを出版した。これによると、世界的ゴールド需要が年率20.5%増え、219.4トンとなった。驚くことに、Q1のGLD保持高増加だけで176.9トンとなる、なんと世界ゴールド需要の80.6%にもなるわけだ!比較すると、伝統的な金塊やコイン需要はわずか1.7トンしか増えていないのだ。GLDによる金塊の買いが2016Q1の動向を物語っている。

 

2016’s new gold bull exists solely because large American stock investors decided to flood back into gold via GLD shares after neglecting reasonable portfolio allocations to it for years.  Gold rocketed up in the first quarter not because small investors were buying bars and coins, but because big ones were buying ETF shares.  This gold bull’s incredible dominance by GLD-share buying actually intensified in Q2’16!


2016年の新たなブル相場はまったくもって米国株式投資家がGLDを経由してゴールドに戻ってきたことによる、もう何年も彼らは規律有るポートフォリオ分散を忘れてしまっていたのだ。第一四半期のゴールドロケット上昇は小口投資家の金塊やコイン購入によるものではなかった、そうではなく、ETF株の買いによるものだった。このゴールドブル相場の牽引役であるGLD株の買いは2016Q2にも強化された!

 

In August the WGC released its Q2’16 GDT report, revealing worldwide gold demand surged up another 15.4% or 139.8t YoY.  GLD’s Q2’16 holdings build alone of 130.8t accounts for a whopping 93.6% of this total global increase in gold demand!  Again world bar-and-coin demand was dead flat, up a trivial 2.5t in the second quarter.  Gold’s entire new bull market has been overwhelmingly driven by differential GLD buying!


8月にWGCは2016Q2のGDT報告を出版した、世界のゴールド投資需要はさらに15.4%増加し前年比で139.8トン増えた。2016Q2のGLD保持量だけで130.8トンも増えたわけで、全世界のゴールド需要の93.6%にもなる! 繰り返しになるが金塊やコインの世界需要はまったく変わっていない、Q2においてもわずか2.5トン増えただけだ。今のゴールドの新たなブル市場はまったくもってGLDが買い進まれていることによるのだ!

 

Now odds are this anomalous GLD-dominating trend won’t persist.  As this gold bull lasts longer and marches higher, traditional demand for jewelry in Asia and bars and coins in the West will start growing and flourishing again.  ETF buying commandingly led by GLD will hand off the gold-buying baton to other investors.  But for now, this entire gold bull is built on the back of GLD.  And that’s why gold has stalled.


今起きているのはこのGLD需要が息切れていることにある。このゴールドブル相場が長く大きく続けば、伝統的なアジアでの宝飾需要や、西洋での金塊やコイン需要もまた花開くだろう。GLDに主導されるETF買いがやがて他の投資家のゴールド買いへとバトンタッチされるだろう。しかし現状は、ゴールドブル相場はGLDに依存している。これが今のゴールド停滞の原因だ。